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2015年报点评:2017年PE14倍的环保股,也许还会更低

www.eastmoney.com 2016年04月12日 00:00 招商证券 朱纯阳,张晨,彭全刚,韩佳蕊 查看PDF原文

事件:

1、神雾环保发布年报,2015 年公司实现营业收入12.15 亿元,同比增长91%,归属母公司净利润1.81 亿元,同比增长96%,扣除非经常性损益的归属净利润0.71 亿元,同比增长200%,综合毛利率28.86%,基本每股收益0.45 元。

2、董事会审议通过利润分配预案,以总股本为基数,向全体股东每10 股派发现金红利1 元(含税),以资本公积金向全体股东每10 股转增15 股。

3、发布2016 年一季度业绩预告,归属于上市公司股东的净利润9,600 万元―9,900 万元,比上年同期上升780%―808%。

评论:

公司15 年报表实现扣非净利润0.7 亿元,加上洪阳化工在并表前的净利润,共实际实现的扣非净利润为1.1 亿元。我们小组之前对公司做的2016 年盈利预测为6.2 亿元,wind 一致预期对公司2016 年盈利预测为5.4 亿元,无论哪一项均对16 年业绩做了倍幅增长的预测。在倍幅增长的面前,15 年年报的财务数据对16 年所能做的指引不多,但我们还是在其中找到了两处可对16 年业绩做指引的关键点,并以此上调了16,17 年业绩预测。按照我们的测算结果,目前股价下,公司17 年PE 估值仅为14 倍附近,而且公司如果未来实现的业绩情况偏乐观,估值也许还会更低。

一、关键点之一,从前五大销售客户看公司未来的业务进程和业务范围。

(1)电石业务:从胜沃一期和港原二期的结算进展来看,单个项目的实际工期均应在一年半以内。

新疆胜沃一期在2014 年8 月签订合同,到15 年年底,已结算4.52 亿元,占项目总规模8.88 亿元的60%(考虑17%增值税率)。考虑到胜沃要等待港原的投产经验,未来实际的单个项目工期以合同签订为始,应在一年半以内。

港元二期项目于2015 年10 月签订合同,截至2015 年底,已经确认2.23 亿元,占合同总额5.5 亿元的47%(考虑17%增值税率)。港原二期由于借鉴了一期的经验和共享了部分公用设施,合同签订3 个月内收入就确认了将近一半,目前预期是年中,即合同签定后的8 个月左右投产。

(2)非电石业务:2015年随洪阳冶化注入,并亦开始贡献利润

公司2015年6月在注入核心资产洪阳冶化时,洪阳冶化不仅包括电石改造业务,还包括管式加热炉、特种装备与水处理相关的业务。尽管此非电石业绩无法跟电石节能改造相比,但未来仍可以贡献大几千万利润。

二、关键点之二,同样是做EPC,公司到底净利润率能做到多少。

1、专做电石业务的新疆子公司,15年净利润率23%:

公司的全资子公司,神雾环保技术新疆有限公司,2015年收入4.33亿元,净利润1.01 亿元,净利率达到23.33%。新疆公司在2012年至2016年度享受免征企业所得税优惠。 即使考虑15%所得税率后,净利率仍达到了 19.83%。未来电石节能改造业务异地复制 中,有望维持这一水平。

2、混合了其他业务的洪阳冶化公司,15年净利润率20%:

公司的全资子公司,洪阳冶化工程科技有限公司(原“北京华福神雾工业炉有限公司”), 2015年收入7.54亿元,净利润1.52亿元,净利率达到20.16%。综合考虑其中有一些 管式加热炉等传统的低盈利率业务,电石板块的业务盈利能力应该更高。我们在做公司 的业绩预测时,按照电石板块净利润率15%,非电石板块净利润10%来做盈利假设, 从15年报表来看,应该偏保守。

3、公司的总体净利润率15年为9%:

2015年上市公司实现营业收入12.15亿元,归属母公司净利润1.81亿元,扣除港原化 工与新疆阜康应收款项减值准备转回,带来0.71亿元的非经常性收益,公司主业实际 扣非净利润1.1亿元,净利率为9.05%。2015年的收入和利润体量较小,即使按照wind的一致预期,公司的2016年收入和业绩约为2015年5倍,未来随着体量的增加,总部费用占比将大幅降低,故而公司的总体净利润率应更趋向于子公司的业务净利润率。

三、盈利预测与投资建议

1、盈利预测:17年14倍的环保股,也许还会更低

(1 ) 2016年我们预计收入58.48亿元,净利润8.60亿元,同比增长375%,EPS为2.1元/股,对应最新收盘价PE为22倍。业绩预测假设包括:

电石改造EPC工程:2016年可确认胜沃项目剩余40。/。、襄矿项目40。/。、港元二 期剩余53%、新疆博力拓80%、胜沃二期50%和内蒙古乌海PE项目电石工段50%(假设与胜沃一期+二期订单金额相同)。同时考虑2014年电石总产量2458万吨, 按照40万吨改造需要10个亿计算市场空间,并扣除已有项目。假设16年假设拿 到剩余存量改造市场的4%份额作为当年合同额,并其中50%确认为当年收入。假 设净利率15%。

电石改造EMC项目:港元一期项目2016年3月1日起进入合同约定的节能效益 分享期,其中公司分享70%的节能收益。预计每年节能收益7576万元,则2016 年公司可分享收益约为0.4亿元,成本为投资规模按照10年直线折旧摊销。

特种装备与管式加热炉:根据2015年重组报告业绩指引,预计2016年管式加热 炉收入5.99亿元,特种工艺装备0.81亿元,假设净利率10%。

(2) 2017年我们预计收入92.46亿元,净利润14.17亿元,同比增长65%, EPS为3.5元/股,对应最新收盘价PE为14倍。业绩预测假设包括:

电石改造EPC工程:2017年可确认襄矿项目60%、新疆博力拓20%、胜沃二期 50%、内蒙古乌海PE项目电石工段50%和16年存量改造订单中剩余的50%。假 设17年拿到存量改造市场10%份额作为当年新增合同,并其中50%确认为当年收 入。集团正在推动的其他乙炔法PE项目的电石工段可确认10%收入。假设净利率 15%。

电石改造EMC项目:(1 )港元一期项目可确认全年节能收益(2 )石家庄化工化 纤有限公司20万吨/年电石炉改造项目,2017年中期投产,节能收益为全年收益 15998.6万元的一半。两项目成本为各自投资规模按照10年直线折旧摊销。

特种装备与管式加热炉:根据2015年重组报告业绩指引,预计2017年管式加热 炉收入5.48亿元,特种工艺装备0.81亿元(该指引根据15年当时的已签订订单 做结转情况预期,未考虑后续的新订单出现的可能,故指引方面收入17年低于16 年)假设净利率10%。

2、投资建议:“强烈推荐-A”

维持对公司“强烈推荐-A”的投资评级,给予2017年利润25倍动态PE,对应目标价87.75元/股。更长远看,若集团其他技术得以顺利注入(详见后文图1),长远空间可达到500-1000亿元市值,建议买入。

六、风险提示

大盘系统性风险。

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  • 总股本 10.10亿股
  • 流通股 7.22亿股
  • 每股收益 -0.06元
  • 每股未分配利润 1.26元
  • 每股净资产 2.69元
  • 净资产收益率 -2.15%
  • 净利润 -5906.75万
  • 净利润增长率 -158.15%
神雾环保投资评级
一月内整体评级
三月内整体评级
统计时段 买入 增持 中性 减持 卖出 合计
一个月内 0 0 0 0 0 0
三个月内 0 0 0 0 0 0
半年内 0 0 0 0 0 0
一年内 2 0 0 0 0 2
神雾环保盈利预测
指标 2017A 2018E 2019E 2020E
每股收益(元) 0.36 0.00 0.00 0.00
净利润(亿元) 3.61 0.00 0.00 0.00
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富春环保 7.36% 0 0 0 0 0 0
神雾节能 6.32% 0 0 0 0 0 0
东旭蓝天 3.24% 5 3 2 0 0 0
神雾环保 3.00% 0 0 0 0 0 0
巴安水务 1.97% 1 0 1 0 0 0
伟明环保 1.47% 9 2 7 0 0 0
中国天楹 0.49% 1 0 1 0 0 0
易世达 0.00% 0 0 0 0 0 0
天壕环境 0.00% 2 1 1 0 0 0
中电环保 -0.17% 1 0 1 0 0 0
中持股份 -0.40% 0 0 0 0 0 0
兴源环境 -0.48% 0 0 0 0 0 0
上海环境 -0.52% 8 2 6 0 0 0
维尔利 -0.56% 0 0 0 0 0 0
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数据来源:东方财富Choice数据